业内人士：回购或换股解决B股遗留问题

　　每经记者 毛晋楠

    “B股作为历史遗留问题最终必将得到解决，早解决比晚解决好。”海通证券B股研究员张崎昨日（8月24日）在接受《每日经济新闻》记者采访时表示。

   而业界人士在接受《每日经济新闻》采访时均认为，看好B股市场的长期投资价值，不过对于A股B股合并的时间表，目前仍是一个未知数。但是，国际板的推出，以及资本项目开放的加快，都将成为提升B股估值的催化剂，特别是资本项目的开放，将是启动B股改革的关键。

    前提资本项目开放

   B股曾作为境内企业发行股票筹措外资开辟了一条重要渠道，这个市场在1992年诞生，但随着其他融资途径的打通，B股市场的作用正在日益减弱。2001年对境内个人投资者开放后，B股市场的辉煌昙花一现，目前已被严重边缘化。

   张崎指出，B股市场的历史使命已经完成，究竟赋予其新的职能，还是彻底取消这一个市场，值得我们关注。他认为，在当前金融形势下，将B股定位为离岸金融市场具有较大的难度，而将其与A股合并更具可操作性。因为B股市场具有被替代性，并轨是解决B股市场制度缺陷的有效手段，有助于降低市场和管理成本。

   一直以来，关于解决B股问题的呼声都是雷声大雨点小，究其原因，最重要的就是因为资本项目没有开放，对于外汇的管制，成为了制约B股市场发展的最重要因素。

   “根据同股同权的原理，同一家公司的B股和A股不应该有太大的差价，如果资本项目放开，将有利于缩小目前的巨大差价。”张崎说。

   湘财证券策略部分析师徐广福指出，长期以来B股较之A股存在巨大的价差，主要有两点原因：一是B股市场长期停发新股，已成死水一潭；二是资金进出依然有诸多的限制。再加上B股市场的历史使命已基本完成，很难再吸引境外大资金。市场无论是价值投资还是趋势投资，没有大资金的关注和进驻，股价相对来说其上涨难度就较大。如果资本项目改革进展给市场以较快的预期，那将会促使资金有效地流入到B股市场，境内外的资金流入B股市场相对来说就更加流畅，将对A股B股之间的价差鸿沟起到巨大的弥补作用。

    契机国际板推出

    徐广福告诉《每日经济新闻》记者，国际板的推出可能会在某种因素下促进资本项目开放的进度，进而或对B股形成利好支持。但他也承认，仅仅根据资本项目管制的松动，就推测出国际资金可以快速方便地进入国内B股资本市场，或许存在一定的简单预测。

   国际板推出需要解决资金募集是采用人民币还是外币形式，其次就是直接发行还是发行存托凭证的形式。徐广福认为，无论最终管理层采用何种方式推出国际板，其最后的结果都将使得投资者对B股市场进行重新定位，长期以来，A股B股之间存在的巨大的价格差距将可能会得到市场的自然弥合！

   他表示，A股B股的自然并轨或许仍然有一定的政策风险，目前来看，部分学者对先推国际板还是先大力发展债券市场争议较大。这或许会阻挡国际板推出的进程，也可能会对B股市场股价的走势形成一定影响。

    目前还有传闻称，未来国际板推出后，B股或将被并入国际板。

   徐广福认为这种可能性较小，一方面是国际板有自己的发行定价原则，比如要求发行价要低于在其他市场的交易价格，另外对盈利能力也有要求；而B股市场的公司种类较多，业绩参差不齐，虽然有专家建议国际板推出应考虑B股的问题，但是B股仍不太可能会被并入国际板。

   张崎认为，国际板是为红筹股回归而开设的，比如中移动、中海油，因此国际板推出和解决B股这两个事件未必有实质性联系。

    方案回购或换股效率最高

    如何进行B股市场的改革？

   目前市场上传闻的主要方案无非以下几类：一是回购B股；二是将B股换为A股；三是前两种方案相结合进行。

    “回购的可能性更大，然后通过增发或者新发A股来实现。”徐广福向记者表示。

   广州证券B股研究员郭伟明则认为，A股B股的合并，技术上还是比较复杂的，涉及到外汇管制，一旦处理不好，会导致大量外资流入。因此，即使启动B股市场改革，也不可能简单地一刀切，特别是谈判的对价，因为会涉及到A股、B股的股东，谈判过程可能会比较长。

   “去年开‘两会’的时候，就有政协委员提议合并，后来证监会也来我们公司调研。”张崎告诉记者，他和几个投行人士一起，起草了一份方案，有十几页，大概的内容是建议直接把B股变成A股，里面加入了现金选择权的思路。

   张崎提出的并轨方案，可简单归纳为“现金选择权＋B股转换成有限售条件的A股＋A股股东配售权”，包括四方面内容：（1）确定一个公允价格，向B股股东提供现金选择权；（2）放弃行使现金选择权的B股将自动转换为有限售期的A股，限售期的长短取决于A股B股差价大小；（3）实施现金选择权的B股将由现有A股股东按照股权比例配售，配售股份同样有限售期；（4）配售余股由现金选择权提供方购买。

   对于限售期，张崎认为，应以停牌当天的A股B股价差确定限售期的长短，这样操作的依据是防止某些股票差价过大，引发合并后A股价格剧烈波动，对A股股东造成损失。据他观察，绝大多数公司的A股B股价格比值都在2~3倍之间，建议按照如下的比值设定限售期，具体限售时间长短也可以另做约定。比如，A：B≥3，限售期24个月；2≤A:B<3，限售期12个月；A:B<2，限售期6个月；纯B股公司视为A:B＝1，限售期3个月。

   张崎认为，上述方案简单易行，而且既没有制造新的遗留问题，又对A股的负面影响降至最低；同时还最大限度保证了B股股东利益，尽可能不影响上市公司的发展。